Les autorités de réglementation canadiennes proposent une approche harmonisée pour les offres publiques d’achat

11 septembre 2014

Les Autorités canadiennes en valeurs mobilières (les ACMV) ont publié une mise à jour fort attendue de leur projet de règlement concernant les offres publiques d’achat (les  OPA  ) et les régimes de droits des actionnaires. Même s’ils ne rendent publique aucune modification détaillée pour l’instant, tous les membres des ACVM se sont regroupés pour annoncer qu’ils adoptaient une approche harmonisée qui entraînera en fin de compte la modification des règles sur les OPA au Canada.

Caractéristiques obligatoires des « offres permises »

Plus précisément, les autorités de réglementation proposent de modifier le régime des OPA de sorte que toutes les offres formelles visant des sociétés canadiennes ouvertes comportent les caractéristiques suivantes :

  • l’offre doit demeurer ouverte au moins 120 jours (soit 60 jours de plus qu’une offre permise standard);
  • L’offre doit prévoir une condition de dépôt minimal irrévocable exigeant que plus de 50 % des titres en circulation qui appartiennent à d’autres personnes que l’initiateur et ses alliés soient déposés et que leur dépôt ne soit pas révoqué avant que l’initiateur puisse prendre livraison des titres déposés dans le cadre de l’offre;
  • l’offre doit pouvoir être prolongée de 10 jours une fois que la condition de dépôt minimal a été remplie et que l’initiateur annonce son intention de procéder à la prise de livraison et au règlement des titres deposes.

Bien que l’Avis 62‑306 des ACVM précise que le conseil d’une société visée peut faire passer la période d’offre de 120 jours à au moins 35 jours, pourvu qu’il n’y ait pas discrimination en cas d’offres multiples, il est difficile de savoir si le conseil pourrait également renoncer aux deux autres caractéristiques.

Avec l’objectif annoncé de rééquilibrer la dynamique actuelle entre les initiateurs hostiles et les conseils des sociétés visées, le projet cherche à faciliter la prise de décisions volontaires, éclairées et coordonnées par les actionnaires en matière d’offre tout en laissant plus de temps aux conseils pour répondre à une offre hostile. Fait à noter, les modifications proposées du régime des OPA ont d’abord été recommandées dans la lettre de commentaires présentée par un groupe d’avocats d’expérience en valeurs mobilières (le Ad Hoc Senior Securities Practitioners Group). Toutefois, d’autres recommandations du groupe n’ont pas été incluses dans le projet, comme la modification des dispenses actuelles visant les offres formelles, y compris la « dispense pour achats dans le cours normal des activités » et la « dispense pour contrats de gré à gré », que l’on a critiquées en affirmant qu’elles facilitent les prises de contrôle rampantes qui empêchent les actionnaires de recevoir leur quote-part des primes de contrôle.

Propositions antérieures

Comme nous l’avons indiqué l’an dernier, les ACVM et l’Autorité des marchés financiers (l’« AMF ») ont toutes deux publié en mars 2013 des documents de consultation distincts proposant des modifications différentes au régime de réglementation. Le document des ACVM proposait de promulguer un règlement distinct qui aurait permis aux régimes de droits de demeurer en vigueur si la majorité des actionnaires de la société visée l’approuvaient dans les délais prescrits. Outre les modifications corrélatives aux obligations d’information découlant du régime des OPA, la proposition des ACVM n’aurait pas occasionné la modification du régime actuel des OPA ni traité directement des mesures de défense. Les ACVM avaient toutefois indiqué qu’elles étudieraient la possibilité d’apporter des changements à l’Avis 62-202 relatif aux mesures de défense contre une offre publique d’achat (l’« avis 62‑202 ») et au régime des OPA dans le cadre de leur examen plus vaste des mesures de défense.

Tandis que la proposition des ACVM était axée sur l’utilisation des régimes de droits par les conseils des sociétés visées, la proposition de l’AMF soulevait quant à elle des questions fondamentales concernant la réglementation des mesures de défense au Canada, y compris le rôle des conseils d’administration réagissant aux OPA non sollicitées et le déséquilibre structurel perçu entre les initiateurs d’OPA non sollicitées, d’une part, et les conseils d’administration des sociétés visées. L’AMF avait proposé deux changements pour calmer ces préoccupations. Tout d’abord, elle a suggéré de remplacer l’avis 62‑202 par une nouvelle instruction générale qui reconnaîtrait l’obligation fiduciaire incombant aux conseils des sociétés visées lorsqu’ils réagissent à une offre hostile et restreindrait l’intervention des autorités de réglementation aux circonstances où les porteurs de titres se trouvent privés de leur droit d’examiner une offre faite de bonne foi parce que le conseil de la société visée n’a pas pris les mesures nécessaires pour gérer ses conflits d’intérêts et le risque d’enracinement des administrateurs. Ensuite, l’AMF aurait modifié le régime des OPA pour inclure une condition obligatoire de dépôt minimal et la possibilité de prolonger de 10 jours l’offre avant la prise de livraison une fois cette condition de dépôt minimal remplie (deux caractéristiques qui font partie de la proposition harmonisée actuelle).

Il semble que le désir des membres des ACVM d’adopter une approche harmonisée dans toutes les provinces les ait menés à accepter la nouvelle approche sans modification de l’avis 62‑202.

Aller de l’avant

Bien qu’il reste à connaître en détail les caractéristiques des offres permises, les ACVM ont indiqué qu’elles ne prévoient actuellement aucune modification aux dispenses existantes visant les OPA ou à l’avis 62‑202. Comme nous l’avons déjà mentionné, bien que les ACVM reconnaissent que les membres du conseil d’une société visée peuvent prendre des mesures de défense dans un véritable souci d’obtenir une meilleure offre, l’avis 62‑202 prévoit que les mesures qui risquent d’empêcher les actionnaires de répondre à une offre sont susceptibles d’amener les autorités de réglementation à intervenir. On décrit souvent cette position comme soutenant, à l’instar de la Commission des valeurs mobilières de l’Ontario dans la décision Canadian Jorex, que la pilule doit disparaître une fois son but légitime atteint (position que la commission des valeurs mobilières de la Colombie-Britannique a reconfirmée tout récemment lorsqu’elle a consenti une interdiction d’opérations visant la pilule adoptée dans l’affaire Hudbay).

Vraisemblablement, comme le projet de modification du régime des OPA accorde aux conseils des sociétés visées plus de temps et supprime certaines clauses coercitives du régime actuel, les conseils des sociétés visées auraient plus de difficulté à défendre une pilule empoisonnée. Puisque l’avis 62‑202 demeurerait en vigueur (pour l’instant), les autorités de réglementation n’écartent pas la possibilité d’intervenir dans des circonstances appropriées.

L’annonce d’aujourd’hui soulève aussi la question de savoir quel en sera l’impact sur les OPA avant l’application officielle des modifications prévues. Comme elle peut être interprétée comme présentant le point de vue des ACVM sur les considérations sous-jacentes connexes, les initiateurs et les sociétés visées seraient bien avisés d’examiner les caractéristiques des « offres permises » et l’impact de leur absence en cas d’audience devant les autorités de réglementation.

Les ACVM ont l’intention d’officialiser leur approche en publiant un projet de modification aux règles sur les OPA au premier trimestre de 2015. Puisqu’il s’agit uniquement d’un rapport sur la situation, on ne sollicite aucun commentaire pour l’instant. Pour plus de renseignements, voir l’Avis 62-306 des ACVM.

MISE EN GARDE : Cette publication a pour but de donner des renseignements généraux sur des questions et des nouveautés d’ordre juridique à la date indiquée. Les renseignements en cause ne sont pas des avis juridiques et ne doivent pas être traités ni invoqués comme tels. Veuillez lire notre mise en garde dans son intégralité au www.stikeman.com/avis-juridique.

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